« Notre dollar, votre problème » se lit presque comme un roman, tant Kenneth Rogoff livre au lecteur un récit à la fois précis et technique de plus de quarante années passées au sein de cercles financiers de premier plan, universitaires et institutionnels, à l’échelle mondiale. L’expression originelle « our dollar, your problem » a été forgée par John Connally, alors secrétaire au Trésor des États‑Unis, au début des années 1970, lorsqu’il s’adressait à des dirigeants européens exaspérés à la suite de la suspension de la convertibilité du dollar en or par l’administration Nixon. À cette époque, les pays européens détenaient d’importantes quantités de bons du Trésor américain.
Dans le contexte actuel de montée des tensions géopolitiques à travers le globe et de plusieurs conflits impliquant des pays historiquement dépendants du dollar sur les plans monétaire et économique, l’ère dite de la « pax », qui reposait sur le dollar « pour assurer la stabilité et la croissance pour un avenir indéfini », pourrait bien atteindre un tournant décisif. Quoi qu’il en soit, Rogoff suggère que la période antérieure à la pandémie laissera très probablement place à des phases accrues d’instabilité, de surendettement, d’inflation et de volatilité des taux de change.
S’appuyant sur sa propre expérience, ses travaux et des prévisions particulièrement éclairantes, Rogoff explore les limites des précédents candidats susceptibles de remettre en cause la domination du dollar, en évoquant successivement l’Union soviétique, le yen japonais, l’euro et le renminbi chinois. Il formule plusieurs analyses intéressantes et pertinentes sur l’émergence de la monnaie unique européenne. Si, en théorie, l’euro disposait du potentiel nécessaire pour rivaliser sérieusement avec le dollar américain, il demeure aujourd’hui essentiellement une monnaie régionale. Les insuffisances d’une « union politique plus profonde », d’une « autorité budgétaire forte », d’un « système bancaire intégré » ainsi que l’absence d’une croissance soutenue au cours des dernières décennies figurent parmi les principales raisons que Rogoff avance pour expliquer les limites de l’euro en tant que véritable concurrent du dollar.
Il considère toutefois le renminbi chinois comme une « menace à plus long terme et potentiellement plus redoutable pour le dollar ». Si, par exemple, les autorités chinoises décidaient de découpler le renminbi du dollar, cela entraînerait un basculement massif des économies asiatiques — très dépendantes du dollar pour leurs chaînes d’approvisionnement — en faveur de la monnaie chinoise. À elles seules, les économies asiatiques représentent près de la moitié du bloc dollar (hors États‑Unis) en termes de PIB pondéré. Cette hypothèse comporte néanmoins des défis majeurs pour la Chine, notamment l’essoufflement de son modèle historique de forte croissance, ainsi que les conséquences sociales et financières qu’impliquerait la réussite de trajectoires économiques alternatives. Quoi qu’il en soit, l’auteur estime que le découplage du dollar par la Chine est inévitable à terme.
Dans plusieurs chapitres de l’ouvrage, l’auteur revient sur un point particulièrement saillant dans le contexte géopolitique actuel : la relation étroite entre la puissance militaire, soutenue par la technologie, et la force d’une devise. L’Europe, en particulier, accuse un retard significatif par rapport aux États‑Unis et à la Chine dans le domaine technologique, pourtant essentiel pour renforcer efficacement ses capacités de défense. Rogoff s’interroge à juste titre sur la capacité de l’Europe à déployer, avec la même rigueur et le même succès, une montée en puissance rapide de ses ambitions de défense que celle qui avait accompagné la mise en place de l’euro.
Rogoff développe également la question des monnaies numériques. S’il reconnaît qu’elles peuvent concurrencer le dollar pour une part des transactions, leur impact resterait selon lui largement cantonné à « l’économie souterraine mondiale ». En tout état de cause, s’agissant des stablecoins, leur évolution restera, in fine, soumise à la régulation des pouvoirs publics. Quant aux monnaies numériques de banques centrales (MNBC), elles constituent un moyen d’accroître l’efficacité des systèmes financiers et l’inclusion financière, tout en pouvant servir de rempart contre une pénétration accrue du dollar dans les économies mondiales. La Réserve fédérale américaine s’est montrée relativement lente à lancer une MNBC : le dollar demeure la monnaie dominante à l’échelle mondiale et il semble exister une préférence consistant à laisser d’autres pays faire l’expérience des turbulences liées au lancement de telles devises numériques. Néanmoins, une initiative comme celle actuellement portée par la Banque centrale européenne pourrait constituer un levier significatif pour contester la domination du dollar.
L’auteur conclut cette analyse remarquable en abordant les avantages conférés par la domination monétaire ainsi que la question d’un éventuel pic de la suprématie du dollar. Les bénéfices évidents d’un dollar dominant résident dans sa forte liquidité, liée à une demande soutenue et à son utilisation massive dans les transactions commerciales internationales. Rogoff souligne une nouvelle fois le lien établi plus tôt entre la puissance militaire et la domination monétaire : la prééminence du dollar permet aux États‑Unis de financer plus facilement leurs dépenses militaires et, surtout, leur offre une marge de manœuvre financière considérable en cas de besoin d’augmentation rapide des budgets de défense — une situation que nous observons clairement en 2026.
S’agissant de la question de savoir si le dollar a atteint ou atteindra prochainement son apogée en tant que principale monnaie mondiale, l’auteur explique que tant que la Réserve fédérale parvient à maintenir l’inflation à un niveau durable et maîtrisé, et que l’endettement américain « hors de contrôle » reste contenu, rien ne devrait fondamentalement remettre en cause le statu quo. En revanche, un environnement politique instable, une dérive incontrôlée de la dette et/ou des pressions politiques réduisant l’indépendance de la Fed pourraient ouvrir la voie à une plus grande instabilité et offrir des opportunités à des acteurs périphériques — tels que la Chine, les crypto‑monnaies ou même l’euro — pour modifier sensiblement l’équilibre existant.
En guise de conclusion, Rogoff rappelle dès l’ouverture de cet ouvrage majeur que les monnaies dominantes ne changent en général qu’une fois tous les uns à deux siècles. L’avenir dira si nous entrons dans l’ère d’un ou de plusieurs « nouveaux champions ».
Kathleen Wantz‑O’Rourke
Kenneth Rogoff, ancien économiste en chef du Fonds monétaire international de 2001 à 2003, est professeur d’économie Maurits C. Boas à l’Université de Harvard. Grand maître d’échecs, il siège également au sein de plusieurs instances officielles, dont le Council on Foreign Relations et le conseil consultatif de la Federal Reserve Bank of New York. Ses nombreux ouvrages et articles sont publiés et cités dans le monde entier.
